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CF40 研究 | 房地产市场深度调整后的股市表现
一语总结本文通过对 18 个国家房地产深度调整的历史案例研究，指出温和通胀、有序利率下行、信贷避免深度收缩及及时银行救助是股市修复的关键宏观条件，并指出当前中国宏环境正朝有利方向演变。
文章以中国金融四十人研究院于飞的原创研究为基础，选取自 1970 年代至近年的 18 个国家房地产市场深度调整样本，使用实际股市指数（剔除通胀后）衡量股市表现。研究发现，房地产调整后股市普遍回落但恢复幅度与速度差异巨大，与房价跌幅无明显正相关，而更受宏观环境组合影响。作者进一步识别出四个关键宏观变量：（1）温和通胀环境——高通胀侵蚀实际回报，低通胀/通缩则暗示需求疲弱，均不利于股市修复；（2）利率政策——实际利率能否以健康方式从正值向下修复，取决于名义利率下调空间与通胀变化的匹配，只有名义利率有充裕下调空间、实际利率有序下降时才利于股市；（3）信贷增速——避免信贷陷入深度收缩，保持基本融资渠道畅通是股市恢复的必要条件；（4）银行体系救助——及时有效的银行体系救助能够打破信贷收缩的恶性循环，促进股市修复。基于这些历史规律，文章指出中国自 2025 年起通缩触底回升、实际利率大幅下行、信贷增速虽有回落但未陷入深度收缩，宏观环境正向有利于股市恢复的方向转变，后续股市走势的关键在于能否延续通胀回升势头并保持信贷稳定增长。文章末尾附有数据来源说明和版权声明。
- 温和的通胀环境是股市修复的重要前提。
高通胀会侵蚀股票实际回报，低通胀或通缩则暗示需求疲弱；只有通胀保持在温和区间（约 2%-6%），实际股指才能获得修复动能。
- 实际利率的有序下降对股市恢复至关重要。
名义利率须有充裕下调空间，通胀同步回落但幅度较小，使实际利率从正值平稳回落，降低折现率压力，利于股指回升。
- 信贷增速应避免陷入深度收缩，保持基本融资渠道畅通。
房地产调整导致抵押品价值下降，若信贷增速转负且持续，将加剧需求萎缩，股市修复受阻；保持信贷平缓回落或轻度扩张有助于股市企稳。
- 及时有效的银行体系救助能够打破信贷收缩的恶性循环。
历史案例显示，瑞典的快速彻底救助使股市修复最快；相反，救助迟缓或力度不足（如爱尔兰、西班牙、日本）则导致股市长期低迷。
CF40 研究 | 房地产市场深度调整后的股市表现
文章以中国金融四十人研究院于飞的原创研究为基础，选取自 1970 年代至近年的 18 个国家房地产市场深度调整样本，使用实际股市指数（剔除通胀后）衡量股市表现。研究发现，房地产调整后股市普遍回落但恢复幅度与速度差异巨大，与房价跌幅无明显正相关，而更受宏观环境组合影响。作者进一步识别出四个关键宏观变量：（1）温和通胀环境——高通胀侵蚀实际回报，低通胀/通缩则暗示需求疲弱，均不利于股市修复；（2）利率政策——实际利率能否以健康方式从正值向下修复，取决于名义利率下调空间与通胀变化的匹配，只有名义利率有充裕下调空间、实际利率有序下降时才利于股市；（3）信贷增速——避免信贷陷入深度收缩，保持基本融资渠道畅通是股市恢复的必要条件；（4）银行体系救助——及时有效的银行体系救助能够打破信贷收缩的恶性循环，促进股市修复。基于这些历史规律，文章指出中国自 2025 年起通缩触底回升、实际利率大幅下行、信贷增速虽有回落但未陷入深度收缩，宏观环境正向有利于股市恢复的方向转变，后续股市走势的关键在于能否延续通胀回升势头并保持信贷稳定增长。文章末尾附有数据来源说明和版权声明。
研究回看 18 个国家房地产深度调整后的股市表现，发现房价跌幅本身并不能解释修复速度；更关键的是温和通胀、实际利率下行、信贷稳定和及时的银行救助。它把历史比较拆成可检验的宏观条件，也清楚指出中国后续修复仍取决于哪些变量，适合关注宏观与资产配置的读者。
文章金句
"通胀环境改善很可能是本轮股市修复的重要支撑。
"温和的通胀环境，实际利率能够以健康的方式向下修复，名义利率有充裕的下调空间，货币政策得以通过主动、有序的降息，推动实际利率从正常的正值水平温和回落。
"避免信贷陷入深度收缩，守住基本的融资渠道，这一点在低通胀环境下尤为重要。
"即便信贷出现深度收缩，及时有效的银行体系救助仍能改善局面。