ARTICLE · 投资财经
生成式 AI，没有第四次泡沫？
一语总结本文梳理生成式 AI 爆发三年半以来三轮「泡沫论」的演变与化解逻辑，指出市场正站在第四轮分歧中心，并剖析利润与现金流背离、Agent 调用量虚胖、长期趋势与短期策略矛盾三道裂缝。
文章以韩国股市剧烈波动为引子，切入全球资本市场对 AI 的分歧。作者系统回顾了 2024 年 6 月红杉「AI's $600B Question」、2025 年 1 月 DeepSeek 冲击、2025 年 10 月高盛泡沫预警三轮质疑，并解释每一轮如何被新范式（推理时计算、Agentic AI）化解，形成「质疑总会被证伪」的危险共识。在此基础上，文章提出当前第四轮分歧的三道裂缝：科技巨头利润创新高但现金流归零（亚马逊自由现金流同比暴跌 95%）、Agent 架构中 token 调用量虚胖（Uber 前 4 个月烧完全年 AI coding 预算）、长期趋势与短期投资策略的矛盾（彼得·蒂尔清仓英伟达、巴菲特现金持仓创历史新高）。文章引用达利欧、张忆东等多方观点，克制地指出 AI 技术长期价值与短期估值泡沫可以并存，但波动加剧下普通投资者风险极高。
- 三轮「泡沫论」均被新范式化解，形成危险的共识。
红杉的算力成本质疑被推理时计算化解，DeepSeek 的效率冲击被推理需求增长证伪，高盛的泡沫预警被 Agentic AI 的劳动力替代叙事对冲。市场形成「质疑总会被证伪」的共识，风险偏好反而更高。
- 第四轮分歧的核心裂缝是利润与现金流的背离。
巨头利润创新高但自由现金流归零，亚马逊同比暴跌 95%，部分利润来自对 AI 公司的纸面重估，形成循环论证。CapEx 与营收之比将超过 2000 年互联网泡沫时期峰值。
- Agent 调用量虚胖，估值基础可能不牢。
「tokenmaxing」运动中大量消耗来自架构冗余而非有效计算，Uber 前 4 个月烧完全年 AI coding 预算。调用量是模型公司估值的核心指标，若虚胖则万亿估值可靠性存疑。
- 长期趋势与短期策略的矛盾加剧波动。
彼得·蒂尔清仓英伟达踏空 Agent 狂欢，巴菲特现金持仓创历史新高。看对长期趋势不等于能扛过短期回撤，投资难度进入极高区间。
生成式 AI，没有第四次泡沫？
文章以韩国股市剧烈波动为引子，切入全球资本市场对 AI 的分歧。作者系统回顾了 2024 年 6 月红杉「AI's $600B Question」、2025 年 1 月 DeepSeek 冲击、2025 年 10 月高盛泡沫预警三轮质疑，并解释每一轮如何被新范式（推理时计算、Agentic AI）化解，形成「质疑总会被证伪」的危险共识。在此基础上，文章提出当前第四轮分歧的三道裂缝：科技巨头利润创新高但现金流归零（亚马逊自由现金流同比暴跌 95%）、Agent 架构中 token 调用量虚胖（Uber 前 4 个月烧完全年 AI coding 预算）、长期趋势与短期投资策略的矛盾（彼得·蒂尔清仓英伟达、巴菲特现金持仓创历史新高）。文章引用达利欧、张忆东等多方观点，克制地指出 AI 技术长期价值与短期估值泡沫可以并存，但波动加剧下普通投资者风险极高。
文章金句
"质疑总会被很快证伪。
"硅谷科技巨头穷得只剩利润。
"所有伟大的技术变革都会产生泡沫。没有人能够完全准确判断。你要么投入大量资金来抢占市场份额，不去担心花得是否太多；要么投入不足，然后失去市场份额。
"在一个信仰仍在、波动加剧的市场里，看对长期趋势，并不意味着大多数人都能扛过短期回撤。